核心结论 这一次房地产下行，对全A整体ROE的拖累远低于预期，这将会是新一轮牛市很重要的前提。房地产下滑对各行业盈利的负面影响逐渐达到尾声，2月5日A股整体PB达到2003年以来历史最低，但整体ROE并不是历史最低，我们认为股市已经较为充分的定价了大部分宏观悲观预期。 新国九条后，1-2年内政策的直接影响是快速改善股市微观供需结构，长期改变生态。1-2年内政策的直接影响是快速改善股市微观供需结构，我们认为，鉴于产业资本流出大幅减少，未来即使没有增量资金，股市也可能在回购+分红慢慢超越股权融资规